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    中诚信国际:疫情下的中国企业资产证券化风险简评

    发表时间:2020-03-14 信息来源:www.15pisu.com 浏览次数:1570

     

    Article:由于新型冠状病毒疫情的爆发,中国国内经济面临短期压力,2020年第一季度经济增长可能大幅放缓。然而,在稳步增长的政策下,消费和生产计划的后置可能会给经济在第二季度带来反弹的机会。下半年,随着反周期宏观调控政策的出台,经济增速有望回升,2020年全年将呈现先低后稳的特点。

    资产证券化产品的基础资产与宏观经济密切相关,在疫情下,相关资产证券化产品的基础资产现金流也会受到一定程度的影响。然而,影响将集中在短期内。随着疫情得到进一步控制,相关行业将逐步回升,资产证券化产品中长期信贷风险将得到全面控制。本文主要研究企业资产证券化产品,并对其在疫情下的信用表现进行简要的风险评估。

    引文

    自2019年12月中旬武汉发现首例新型冠状病毒以来,诊断规模不断扩大。在中等水平上,疫情的不断升级将直接影响交通、旅游、餐饮和其他服务业。钟认为,疫情的爆发给国内经济带来了短期压力,一季度经济增长可能大幅放缓。考虑到目前的情况,经济增长预计在3~4%左右。如果第一季度疫情基本得到控制,并实施稳定增长政策,消费和生产计划的推迟可能会给第二季度经济带来反弹的机会。下半年,随着反周期宏观调控政策的出台,经济增速有望回升,2020年全年将呈现低增长、稳增长的特点。疫情对全年经济增长的影响预计在1%以内。从中期来看,中国经济不存在停滞的风险。

    资产证券化产品的基础资产与宏观经济的各个方面密切相关。根据非典时期的经验,各行业,尤其是第三产业,在短期内都会受到疫情的极大影响,因此相关资产证券化产品的基础资产现金流也会在一定程度上受到疫情的影响。不过,中信证券认为,影响将集中在短期内。随着疫情得到进一步控制,相关行业逐渐升温,资产证券化产品中长期信贷风险仍处于总体控制之下。本文以企业资产证券化为研究对象,对流行形势下商业地产资产证券化、收益权资产证券化和债权资产证券化产品的信用表现进行了简要的风险评估。

    一、商业地产资产支持证券(租赁资产支持证券、CMBS/房地产投资信托基金)

    (一)格式分析

    商业地产是第三产业运营的重要场所,因此它可能是三类资产证券化产品中受影响最大的。根据影响程度,酒店、零售和写字楼依次排列。

    1。至于酒店,一些酒店仍处于关闭或半关闭状态,原因是工作延期恢复、交通限制和居民在疫情期间谨慎出行。酒店住房和餐饮业务受到很大影响。预计在各地恢复工作后,影响会有所缓解。疫情结束后,对旅游和商务旅行需求的释放还有待进一步观察。此外,酒店形式的未来业务运营可能会因流行期间使用的地点和目的而有所不同,未来现金流将显示出巨大的个体差异。

    2。零售业务主要受到交通和旅行的限制。受疫情期间线下购物需求低迷的影响,全国零售商店的顾客数量大幅下降,部分零售业务被关闭,租户开业利润率大幅下降。租户,尤其是中小租户,成本承受能力较弱,因此零售企业未来可能面临一定的退租/换租风险。租户更替将涉及更大的时间成本,并导致诸如免租金住房等问题

    疫情爆发以来,部分商业地产业主出台了租金减免政策(包括但不限于万达、红星、融创、保利、华润、新城等业主)。缓解期从几天到一个月不等。救济开始于农历新年的第一天(2020年1月25日);豁免范围包括租金和/或物业管理费,金额表示为全额豁免或金额的一半。救济对象涉及品牌租户或该物业的所有租户。从短期来看,目前的租金减免政策对年租金收入的影响有限,税收和其他运营成本与收入成比例变化。如果未来没有新一轮的业主租金减免政策,全年租金减免政策对NOI的负面影响将相对可控。与此同时,此举有利于稳定租户结构,提高租户的粘性,从而减少物业运营商寻找新租户的时间成本以及由此造成的装修免租金租金收入损失。因此,从长远来看,减租战略具有积极的影响。此外,对于业主不愿意免交租金的情况,承租人可能会以疫情构成“不可抗力”或“情况变化”为由,提出拒交租金的抗辩,因此将来会有一定的潜在合同纠纷。目前,对于上述情况是否适用于潜在的合同纠纷仍有一些讨论,但如果适用“不可抗力”,出租人可能承担相应的租金损失;如果在司法判决中适用“情况变化”和公平原则,可能会出现租金和承租人分担租金损失的情况,从而影响NOI的稳定。中信将密切关注这一风险。

    (3)恢复所需时间

    商业地产运营的恢复速度与疫情的严重程度高度负相关,与当地医疗水平高度正相关。总体而言,非湖北地区的恢复速度将快于湖北地区,而武汉地区的恢复时间最长。根据非典的经验,受影响更严重的北京地区的商业地产运营显然比其他地区受到的影响更大,需要更长的时间才能恢复。2003年前两个季度,北京零售业务的净吸纳量几乎为零,第三和第四季度逐渐回升。

    (4)运营成本将增加

    商业地产运营成本将增加。目前,每种格式都通过关闭、限制营业时间或限制入境来节省开支并预防和控制流行病风险。复工后,随着消费需求的恢复,疫情对商业地产的防疫消毒提出了更高的要求。人工成本和消毒必需品的购买成本可能会上升。成本从大到小增加的压力仍然在酒店、零售和写字楼的顺序;

    (5)可能的信用触发机制/信用增强措施

    商业房地产资产支持系统主要涉及与NOI和估值相关的信用触发机制。应注意信贷触发机制是否被触发,如计划提前终止、资产处置/处置等。保证金可被挪用、使用和补充(如有);可能会触发担保/差额补偿机制(如果有);同时,中信证券担心,由于疫情的影响,交易合同中的一些条款可能涉及或适用“不可抗力”条款。中信认为,交易条款是否因不可抗力条款的规定而引发,需要相关相应事项的进一步法律咨询,中信也将对此保持持续关注。

    一般来说,对于商业地产资产支持型证券项目,在当前的疫情下,2020年房地产收入和NOI将会受到不同程度的负面影响,这将会进一步影响DSCR在此期间的表现。但是,考虑到影响应该是暂时的和长期可控的,对房地产价值的影响很小,LTV比率应该是相对稳定的。

    2。收入权的绝对优势(1)水、电、天然气和其他公用事业的绝对优势从居民需求的角度来看,由于疫情期间的交通和出行限制,以及健康和流行病的广泛传播,预计居民对水、电和天然气的消费将会增加

    由于交通管制和复工延误,再加上目前对疫情的谨慎态度,交通行业涉及的ABS产品现金流压力较大。就公交票价和地铁等城市交通票的绝对价格而言,产品现金流的下行压力更大。尽管恢复工作后城市交通将逐渐恢复,但DSCR面临更大的压力,因为疫情缓解后重建信心仍需要一段时间。对于公路资产证券化产品(包括公路房地产投资信托基金),在客运方面,一方面,由于出行限制,春节前后公路的有效免费流量大幅下降;另一方面,交通运输部将春节期间小型客车的免费期延长至2月8日,导致部分旅客现金流量下降。在货运方面,由于复工的推迟和疫情的持续影响,部分货运现金流也承受了一定压力,DSCR承受的压力更大。景区的ABS情况也类似。春节最初是家庭旅游的高峰期,也是前几年现金流的重要组成部分。现金流将继续承受压力,直到疫情得到缓解,这一次影响将更大。

    (3)可能的信用触发机制/信用增强机制

    收益权型的资产支持型信用触发机制主要与存续期间的现金流量有关。例如,如果与预测有许多偏差或达到与预测的累计偏差数,应注意信贷触发机制的触发情况,如加速清算和提前终止计划。可使用保证金(如有);担保/差额支付机制可能被触发;

    总体而言,疫情对基本资产的影响大多是暂时的。随着工作的恢复和疫情的控制,影响将继续减弱,DSCR将保持中长期稳定。

    3。债权资产支持证券(1)小额债权(1)。消费者小额债权资产支持系统

    消费者小额债权资产支持系统基本资产债务人主要是个人,其偿债能力受到恢复工作延迟的影响。虽然北京和上海在延迟恢复工作期间加强了对个人工资的保护,但是延迟恢复工作将在一定程度上影响新工作的数量和个人可支配收入的增长。短期内,一些借款人将面临更大的偿债压力,这可能对短期内集合资产的累计逾期率产生负面影响。

    对于周期购买结构中涉及的产品,尤其是高频周期购买的产品,周期购买的现金流可能会波动,导致周期购买率降低,并有分散超额息差的风险。

    在逾期资产回收方面,由于不可抗力因素,回收力度减弱。

    疫情下,中国人民银行等5个部门发布《通知》,鼓励金融机构对受疫情影响的人群进行信贷政策倾斜和还款灵活调整。一些银行引入了某些扩展/延伸政策。预计大型互联网金融平台将在近期出台相关政策。这些政策将有助于减轻疫情带来的风险。

    2。在资产证券化金融债权爆发期间,股票市场波动很大。应关注短期内基础资产层面担保比率的变化。

    3。债权类资产可触发的信用触发机制/信用增级措施主要与基础资产质量有关。主要指资产池的累计违约率。应注意是否触发信用触发机制,如加速清算、计划提前终止、处置抵押品(如有)等。有必要关注资产服务机构信用质量下降引发的权利完善机制。可使用保证金(如有);可能会触发担保/差额补偿机制(如果有);

    4。总体而言,目前中国家庭储蓄率相对较高。尽管人均可支配收入的增长率正在放缓,但仍在持续增长。个人股票债务的解决有良好的基础条件。此外,由于ABS的严格标准

    鉴于当前外贸环境本身存在一定的不确定性,加上疫情的影响,短期内应关注出口型企业的外部现金流偿还状况和再融资风险。

    2。包括中国人民银行在内的五个部门在《通知》中强调,应向受疫情影响的地区、行业和企业提供差异化和优惠的金融服务。受疫情影响的企业,尤其是小微企业,不应盲目贷款、断供或压贷。受这一流行病严重影响的企业,如果在到期偿还贷款时遇到困难,可以延期或延期。同时,《通知》指出,为提高疫情期间金融服务的效率,有必要在受疫情影响的地区建立快速审批渠道,简化金融服务的业务流程。中诚信认为,这些措施有利于帮助重点疫区企业渡过难关,稳定企业信用质量。此外,大量的债权资产池本身具有一定的分散性,因此产品的信用风险可以在中长期内得到控制。

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